2016年10月21日，由中國人民大學國家發(fā)展與戰(zhàn)略研究院、經(jīng)濟學院、中國誠信信用管理股份有限公司聯(lián)合主辦的“中國宏觀經(jīng)濟論壇”宏觀經(jīng)濟月度數(shù)據(jù)分析會在人民大學舉行。
中國人民大學國家發(fā)展與戰(zhàn)略研究院執(zhí)行院長劉元春在論壇上做了發(fā)言，他指出，債務問題確實是下一步經(jīng)濟運行的負擔，但是我們不能按照西方的市場危機理論來衡量我們的債務問題。
近幾年，一些國際機構對我們的經(jīng)濟發(fā)展極度悲觀，沒想到今年又回來了，今年國際機構對于中國問題的關注，已經(jīng)從增長問題轉(zhuǎn)移到債務問題，因此MF、BS、OECD以及各大國際投資機構出具的報告都在中國問題上，稱“中國債務崩潰論”達到了六萬億的高潮，這個高潮在原來2012年——2013年掀的很高。
如果從歷史上各種金融危機的八大類指標來看，中國所有的指標都已經(jīng)符合經(jīng)濟危機的指標了。但是為什么在西方這幾年里所預測中國要崩潰的時候沒有崩潰？很多人認為債務不可持續(xù)的時候，還沒有出現(xiàn)大的振蕩呢？
目前大家所公認的一些數(shù)據(jù)：第一，我們的債務率已經(jīng)高達260%，甚至有些測算是270%多；第二，債務GDP比的缺口，也就是說債務比上我們的GDP與缺失值偏離度今年已經(jīng)達到了30個百分點，按照我們目前學術性的研究對歷史的總結(jié)只要高于4個百分點，就是危機的一個很重要的貢獻指標；第三，M1與M2的剪刀差，還有實體經(jīng)濟收益率和金融領域收益率之間的背離，以及遠期利率和短期利率之間倒掛的問題……
如果按照一種成熟的現(xiàn)代的金融經(jīng)濟市場里，這些指標就很成問題了。但我認為，中國的解讀需要有新的視角：
第一，存量和增量之間的關系。中國這幾年有一個讓大家特別值得深思的問題——債務率飆升很厲害，但是杠桿率并不像很多人所想象得那么快，特別是杠桿倍數(shù)變化并不快。所以有時候，中國的數(shù)據(jù)讓人哭笑不得，其實，我們要思考的一個問題就是，在債務急劇增長的過程中間，其實資本也在增長，所有者權益也在增長，并且這幾個參數(shù)還基本上比較同步，從2013年以來，我們民營企業(yè)的資產(chǎn)負債的狀況還有所改善，杠桿率反而還有點收效。
第二，我們經(jīng)常講一個國家如果各種運轉(zhuǎn)出現(xiàn)最根本性的問題，會在危機上揚的過程中有資產(chǎn)端的快速膨脹，在下行期間資產(chǎn)負債不對稱，但中國的效應并不是很明確。中國最大的資產(chǎn)負債惡化是地方政府和國有企業(yè)的資產(chǎn)負債表有所惡化。所以目前260%的債務率所對應的杠桿率的變化并不像在股票市場上、在房地產(chǎn)市場上所感受的那么明顯。國有企業(yè)的債務率和地方政府的債務率的本質(zhì)是政府信用所支撐的逆周期調(diào)整的產(chǎn)物。因此我們對債務不能按照簡單的市場邏輯來進行思考問題。中國特色的市場經(jīng)濟體系有一個很重要的特征：當在市場機制轉(zhuǎn)不動的時候，會突然把運行軌跡就搬到行政化運轉(zhuǎn)。很多的市場人士都認為要警惕中國的“黑天鵝”出現(xiàn)，但是我認為，中國的“黑天鵝”被中國的行政化的管理模式被扼殺掉了，中國市場的“黑天鵝”長不出來，飛不出來。因此我們對于中國債務的理解，不能按照西方的單純的市場邏輯來理解。
第三，金融深化的階段與西方的金融并行的模式有差別。我們的資產(chǎn)品種還是很少，特別是衍生品市場，結(jié)構性產(chǎn)品很少，但透明度并不一定比歐洲差，歐洲由于股權相互持有和各方面關聯(lián)關系，實際債務情況是很復雜的，當然更重要的是，目前債務積累主要體現(xiàn)在銀行債務，特別是銀行貸款上，因為現(xiàn)在銀行貸款占融資總額又快回到70%了，就是他們說的“有結(jié)構性”的問題，杠桿放大倍數(shù)不像在西方結(jié)構性產(chǎn)品所帶來的沖擊那么大。所以就說目前來講，我們對中國金融深化改革的擔憂，不是簡單地對總量的擔憂，而是對金融深化速度可能超過了金融制度建設和基礎設施能力建設的速度，這個不匹配導致很多問題的出現(xiàn)。
對于明后年的債務情況，我們需要擔心嗎？我認為需要。因為我們現(xiàn)在總體的債務性融資，每年增長速度在13%左右，但是我們民意GDP目前不到8%，也就是說我們每年債務率都要提升接近八個點左右，明年很簡單我們的債務率可能總體債務率會接近280%這個水平，可能導致利息償還，特別是企業(yè)利息償還據(jù)測算可能會達到15%左右，還本付息占社會融資總量的比重可能會達到65%左右。雖然我們不會過度擔憂危機的問題，但是債務會成為我們下一步經(jīng)濟運行的一個負擔。
所以，我們不能按照西方的市場危機理論來衡量我們的債務問題，同時必須要認識到中國債務集中在政府類債務，我們的次級債實際集中在政府，因此只要政府信用不崩潰，市場就能維持，所以從“十八大”到現(xiàn)在，所做的政治生態(tài)凈化，法制性強政府的構建，在某種程度上對中國債務的信心有強化作用，而不是現(xiàn)在很多市場所解讀的弱化作用。
因此，中國債務靠不靠譜主要取決于中國的政府靠不靠譜。全世界在新平庸的時代，在長期停滯的時代，實際上最靠譜的政府依然是中國政府，因此不應該對我們的危機問題有所擔憂，但是我們明年必須要關注債務提升的現(xiàn)實狀況，必須要高度重視債務所出現(xiàn)的對于增長內(nèi)生動力的壓制，同時也要重點要盯住國有企業(yè)和地方政府由于在債務的逼迫下導致行為模式的進一步變異。