事件：央行調(diào)整房貸政策。

管清友（盤(pán)古智庫(kù)學(xué)術(shù)委員，民生證券研究院執(zhí)行院長(zhǎng)）；朱振鑫（民生證券研究院宏觀研究員）

1 、為什么調(diào)整？ 930房貸新政和1122降息之后，房貸的“價(jià)”（房貸利率）雖然開(kāi)始下降，但“量”依然偏緊。一線城市銷(xiāo)售去年四季度短暫好轉(zhuǎn)后再度掉頭向下，全國(guó)整體銷(xiāo)量仍未企穩(wěn)，庫(kù)存居高不下，房地產(chǎn)投資反彈遙遙無(wú)期，一方面通過(guò)上下游產(chǎn)業(yè)鏈加大經(jīng)濟(jì)下行壓力，接近中央底限。另一方面拖累地方政府土地出讓金收入，加劇地方財(cái)政和債務(wù)壓力。

2 、如何調(diào)整？ 此前的地產(chǎn)政策松動(dòng)主要是：放松限購(gòu)、調(diào)整二套房貸認(rèn)定、降低房貸利率、放松公積金貸款規(guī)則等，這次的措施主要是：

1）鼓勵(lì)銀行業(yè)金融機(jī)構(gòu)繼續(xù)發(fā)放商業(yè)性個(gè)人住房貸款與住房公積金委托貸款的組合貸款，支持居民家庭購(gòu)買(mǎi)普通自住房。

解讀：此前公積金貸款額度已有提高，但相對(duì)目前的房?jī)r(jià)和貸款需求而言仍是杯水車(chē)薪，很多人還是需要組合貸，但組合貸審批復(fù)雜、時(shí)間慢，一般交易雙方很少采用，此次提出鼓勵(lì)組合貸，有可能簡(jiǎn)化審批流程，加快審批速度。

2）對(duì)擁有1套住房且相應(yīng)購(gòu)房貸款未結(jié)清的居民家庭，為改善居住條件再次申請(qǐng)商業(yè)性個(gè)人住房貸款購(gòu)買(mǎi)普通自住房，最低首付款比例調(diào)整為不低于40%，具體首付款比例和利率水平由銀行業(yè)金融機(jī)構(gòu)根據(jù)借款人的信用狀況和還款能力等合理確定。

解讀：有房有貸的，用商業(yè)貸款購(gòu)買(mǎi)二套房首付比例降至40%，超預(yù)期

進(jìn)一步發(fā)揮住房公積金對(duì)合理住房消費(fèi)的支持作用。繳存職工家庭使用住房公積金委托貸款購(gòu)買(mǎi)首套普通自住房，最低首付款比例為20%；

解讀：公積金貸款購(gòu)買(mǎi)二套房的首付比例降至20%，符合預(yù)期

對(duì)擁有1套住房并已結(jié)清相應(yīng)購(gòu)房貸款的繳存職工家庭，為改善居住條件再次申請(qǐng)住房公積金委托貸款購(gòu)買(mǎi)普通自住房，最低首付款比例為30%。

解讀：有房無(wú)貸的，用商業(yè)貸款購(gòu)買(mǎi)二套房首付比例降至30%，超預(yù)期

按照支持合理住房需求（自住型和）下一步還有可能對(duì)交易環(huán)節(jié)稅費(fèi)標(biāo)準(zhǔn)以及首套房的房貸進(jìn)行調(diào)整，不過(guò)北京上海放開(kāi)限購(gòu)的可能性較低。

3 、對(duì)房地產(chǎn)市場(chǎng)的影響？ 短期壓力緩解，長(zhǎng)期壓力不減。鼓勵(lì)組合貸以及二套房首付比例的下調(diào)力度超預(yù)期，房地產(chǎn)市場(chǎng)短期壓力緩解。但本輪房地產(chǎn)調(diào)整是短期因素（信貸偏緊）和中長(zhǎng)期因素（政策回歸中性+高庫(kù)存+人口老齡化）共振的結(jié)果，現(xiàn)在救市只能緩解短期問(wèn)題，但無(wú)法扭轉(zhuǎn)中長(zhǎng)期趨勢(shì)。第一，剛需人口已經(jīng)進(jìn)入下降通道，即便人口生育政策加快調(diào)整，也無(wú)法扭轉(zhuǎn)人口老齡化的趨勢(shì)。第二，房地產(chǎn)的賺錢(qián)效應(yīng)也已經(jīng)消失，市場(chǎng)預(yù)期短期無(wú)法扭轉(zhuǎn)，即便短期房?jī)r(jià)企穩(wěn)回升，未來(lái)房產(chǎn)在居民資產(chǎn)配置中的比例也將系統(tǒng)性下降。第三，利率市場(chǎng)化背景下，銀行配置房貸的意愿將系統(tǒng)性下降。第四，中央已經(jīng)放棄了2003年確立的將房地產(chǎn)作為支柱產(chǎn)業(yè)的思路，新思路是雙軌制，政府負(fù)責(zé)保低端，其他的交給市場(chǎng)決定。 綜合來(lái)看，房地產(chǎn)的投資屬性將更多讓位于消費(fèi)屬性，從純投資的角度來(lái)看，房產(chǎn)造富的時(shí)代已經(jīng)結(jié)束，未來(lái)將是股權(quán)造富的時(shí)代，不要去接下落的刀。

4 、對(duì)宏觀經(jīng)濟(jì)的影響？ 房地產(chǎn)產(chǎn)業(yè)鏈不會(huì)因此復(fù)蘇，對(duì)宏觀經(jīng)濟(jì)的拉動(dòng)有限，房地產(chǎn)依然是當(dāng)前經(jīng)濟(jì)的主要下行壓力之一。房地產(chǎn)復(fù)蘇周期分為幾個(gè)階段：政策松-銷(xiāo)售反彈-庫(kù)存去化-拿地反彈-投資反彈。目前看，銷(xiāo)售仍未企穩(wěn)，投資反彈仍遙遙無(wú)期，這也限制了制造業(yè)投資的空間和地方政府的公共收入和支出。所以僅靠地產(chǎn)放松無(wú)法扭轉(zhuǎn)經(jīng)濟(jì)下行趨勢(shì)。

由此推斷，中央必將繼續(xù)加大穩(wěn)增長(zhǎng)力度，由公共部門(mén)接住私人部門(mén)下落的刀。下一步政策重點(diǎn)：

1 ）地產(chǎn)政策還可能進(jìn)一步松動(dòng)。 我們?cè)诖汗?jié)之后的第一篇報(bào)告《羊年之初的四個(gè)政策風(fēng)口》中最早提示地產(chǎn)政策將有所松動(dòng)，二套房房貸調(diào)整已經(jīng)兌現(xiàn)，下一步稅費(fèi)標(biāo)準(zhǔn)的松動(dòng)也不會(huì)太遠(yuǎn)，甚至有可能放松首套房信貸，不過(guò)北京上海放開(kāi)限購(gòu)的可能性較低。

2 ）貨幣政策繼續(xù)寬松。 央行此前有“價(jià)”無(wú)“量”的操作導(dǎo)致降息后利率不降反升，高企的短期利率制約了長(zhǎng)端利率的下行和金融對(duì)實(shí)體的支持，繼續(xù)降準(zhǔn)勢(shì)在必行。從時(shí)點(diǎn)上看，4月概率大。一是財(cái)政繳款、外占下滑需要對(duì)沖，二是城投債到期高峰臨近，三是4月是兩會(huì)之后政策變動(dòng)的高峰期，4月25日政治局會(huì)議之前可能提前行動(dòng)。

2 ）基建投資繼續(xù)加碼。 以一帶一路為轉(zhuǎn)折點(diǎn)，地方政府的消極怠工有望緩解，甚至可能掀起新一輪基建投資熱潮。區(qū)域上，福建是核心，新疆、廣西有可能成為關(guān)鍵區(qū)，陜西、江蘇、甘肅、內(nèi)蒙、云南等為輻射區(qū)。項(xiàng)目上，基礎(chǔ)設(shè)施的互聯(lián)互通最為優(yōu)先。預(yù)計(jì)通向東南亞的基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)將率先啟動(dòng)，巴基斯坦瓜達(dá)爾港、斯里蘭卡漢班托塔港等印度洋戰(zhàn)略性港口或稱(chēng)為“一帶一路”首批戰(zhàn)略港口。中國(guó)中鐵、中國(guó)鐵建和中國(guó)交建三大基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)與海外項(xiàng)目施工企業(yè)最為受益。

附：央行文件

中國(guó)人民銀行各分行、營(yíng)業(yè)管理部、各省會(huì)(首府)城市中心支行、副省級(jí)城市中心支行；各省、自治區(qū)、直轄市住房城鄉(xiāng)建設(shè)廳(建委)、銀監(jiān)局，新疆生產(chǎn)建設(shè)兵團(tuán)建設(shè)局；各國(guó)有商業(yè)銀行、股份制商業(yè)銀行，中國(guó)郵政儲(chǔ)蓄銀行，直轄市、新疆生產(chǎn)建設(shè)兵團(tuán)住房公積金管理委員會(huì)、住房公積金管理中心：

為進(jìn)一步完善個(gè)人住房信貸政策，支持居民自住和改善性住房需求，促進(jìn)房地產(chǎn)市場(chǎng)平穩(wěn)健康發(fā)展，經(jīng)國(guó)務(wù)院批準(zhǔn)，現(xiàn)就有關(guān)事項(xiàng)通知如下：

一、繼續(xù)做好住房金融服務(wù)工作，滿足居民家庭改善性住房需求。鼓勵(lì)銀行業(yè)金融機(jī)構(gòu)繼續(xù)發(fā)放商業(yè)性個(gè)人住房貸款與住房公積金委托貸款的組合貸款，支持居民家庭購(gòu)買(mǎi)普通自住房。對(duì)擁有1套住房且相應(yīng)購(gòu)房貸款未結(jié)清的居民家庭，為改善居住條件再次申請(qǐng)商業(yè)性個(gè)人住房貸款購(gòu)買(mǎi)普通自住房，最低首付款比例調(diào)整為不低于40%，具體首付款比例和利率水平由銀行業(yè)金融機(jī)構(gòu)根據(jù)借款人的信用狀況和還款能力等合理確定。

二、進(jìn)一步發(fā)揮住房公積金對(duì)合理住房消費(fèi)的支持作用。繳存職工家庭使用住房公積金委托貸款購(gòu)買(mǎi)首套普通自住房，最低首付款比例為20%；對(duì)擁有1套住房并已結(jié)清相應(yīng)購(gòu)房貸款的繳存職工家庭，為改善居住條件再次申請(qǐng)住房公積金委托貸款購(gòu)買(mǎi)普通自住房，最低首付款比例為30%。

三、加強(qiáng)政策指導(dǎo)，做好貫徹落實(shí)、監(jiān)督和政策評(píng)估工作。人民銀行、銀監(jiān)會(huì)各級(jí)派出機(jī)構(gòu)要按照“因地施策，分類(lèi)指導(dǎo)”的原則，做好與地方政府的溝通工作，加強(qiáng)對(duì)銀行業(yè)金融機(jī)構(gòu)執(zhí)行差別化住房信貸政策情況的監(jiān)督；在國(guó)家統(tǒng)一信貸政策基礎(chǔ)上，指導(dǎo)銀行業(yè)金融機(jī)構(gòu)合理確定轄內(nèi)商業(yè)性個(gè)人住房貸款最低首付款比例和利率水平；密切跟蹤和評(píng)估住房信貸政策的執(zhí)行情況和實(shí)施效果，有效防范風(fēng)險(xiǎn)，促進(jìn)當(dāng)?shù)胤康禺a(chǎn)市場(chǎng)平穩(wěn)健康發(fā)展。

請(qǐng)人民銀行各分行、營(yíng)業(yè)管理部、省會(huì)(首府)城市中心支行、副省級(jí)城市中心支行，各省(自治區(qū)、直轄市)銀監(jiān)局將本通知轉(zhuǎn)發(fā)至轄區(qū)內(nèi)城市商業(yè)銀行、農(nóng)村商業(yè)銀行、農(nóng)村合作銀行、城鄉(xiāng)信用社、外資銀行、村鎮(zhèn)銀行。